كلمات كليدي : اختيار معامله، اختيار معامله امريكايي و اروپايي، اوراق بهادار، اوراق قرضه، وارانت، حق تقدم، بورس، بازار
نویسنده : حسين كفشگر جلودار
اختیار معامله قراردادی میان خریدار و فروشنده اختیار است که به‌سبب آن، "خریدار اختیار"، با پرداخت وجهی به فروشنده، حق خرید یا فروش دارایی مشخص را با قیمت معین در آینده به‌دست می‌آورد.[1] این قرارداد، نیز مانند دیگر قراردادها، عوض و معوّض دارد. خریدار اختیار، به فروشنده وجهی پرداخت می‌کند که در واقع، همان قیمت اختیار معامله است و فروشنده اختیار نیز حق خرید یا فروش دارایی مشخصی را با قیمت معین به خریدار اعطا می‌کند.[2]
به‌طور مثال شخصی قصد دارد خانه‌ای برای سکونت خود خریداری کند. پس از مدتی، منزلی با قیمت معین (مثلا چهل میلیون تومان) پیدا می‌کند و آن‌را مناسب می‌داند. اما به دلایلی هنوز تصمیم نهایی را نگرفته است و قصد دارد یک ماه دیگر صبر کند. او می‌ترسد تا یک ماه دیگر خانه به فروش رود و تا آن زمان خانه بهتری را پیدا نکند؛ برای همین با فروشنده مذاکره می‌کند و توافق می‌کند که مثلا 500 هزار تومان به صاحب‌خانه بپردازد و در ازای آن، "حق خرید خانه"، برای وی محفوظ بماند. به این ترتیب، اگر تا یک ماه بعد خانه را به مبلغ چهل میلیون تومان خریداری نکرد، مبلغ 500 هزار تومان در ملکیت صاحب‌خانه باقی می‌ماند؛ اما اگر تصمیم به خرید خانه گرفت، حتی اگر قیمت خانه افزایش یافته باشد، فروشنده موظف است با همان مبلغ، خانه را به وی تحویل دهد. به این ترتیب شخص مورد نظر با پرداخت 500 هزار تومان، خود را در برابر تغییرات نامطلوب قیمت بیمه کرده است. با پرداخت مبلغ یادشده وی این امتیاز را به‌دست آورده که در صورت صلاح‌دید بتواند معامله را انجام دهد. از این‌رو به این مبلغ حق امتیاز اختیار معامله می‌گویند.[3]
برخی، تاریخ شکل گیری اختیار معامله را به زمان ارسطو نسبت داده‌اند. ارسطو در کتاب سیاست، داستانی را از طالس حکیم یونانی نقل کرده که مفاد آن چیزی جز معامله اختیار نیست .او دریافت که محصول زیتون در سال آینده فراوان است؛ لذا با پرداخت مبلغی به واحدهای تولید روغن زیتون حق اجاره آن‌را به نرخ معین برای خود خریداری نمود. با افزایش محصول زیتون، قیمت اجاره دستگاه‌های روغن‌کشی افزایش یافت و طالس توانست به‌همان نرخ تعیین‌شده اجاره کند و با نرخ بالاتر به متقاضیان اجاره دهد و سود ببرد.
در ابتدای دهه 1630 هم معامله اختیار معاملات، برای خرید و فروش پیاز لاله‌های هلندی در بازار معاملات آمستردام رواج پیدا کرد.[4] اما در اوایل دهه 1900، گروهی از شرکت‌ها که خود را "انجمن کارگزاران و معامله‌گران اختیار خرید و اختیار فروش" معرفی می‌کردند، اقدام به ایجاد یک بازار اختیار معامله نمودند. اگر کسی قصد خرید یا فروش یک اختیار معامله را داشت، یکی از اعضای انجمن، شخص دیگری را که قصد انجام اختیار معامله را داشت، پیدا می‌کردند و اگر هم کسی پیدا نمی‌شد، خود در جایگاه معامله‌گر وارد خرید و یا فروش می‌شدند. اگرچه این بازار معامله، در خارج از بازار بورس به حیات خود ادامه می‌داد، ولی از چندین نقیصه رنج می‌برد. عدم فروش قبل از انقضای مهلت اختیار معامله، عدم قابلیت نقدینگی و بالا بودن هزینه معاملات از جمله این نقایص بود.
در سال 1973 در دنیای اختیار معاملات، تحول شگرفی رخ داد؛ کمیته مبادلات شیکاگو که قدیمی‌ترین و بزرگترین بورس معامله قرادادهای آتی بود، یک بورس انحصاری برای اختیار معملات بر روی سهام تشکیل داد. این بورس، تحت عنوان "بورس اختیار معامله کمیته شیکاگو" نام‌گذاری شد. این بورس، در 26 آوریل 1973 درهای خود را به‌روی معاملات اختیار خرید گشود و مبادله اختیار معامله روی سهام در سال 1975 در بورس سهام آمریکا و بورس سهام فیلادلفیا راه‌اندازی شد. اولین اختیار فروش‌ها نیز در 1977 به این معامله‌ها اضافه شد. از آن پس، چندین بورس سهام و تقریبا تمام بورس‌های معاملات آتی کالاهای اساسی اقدام به مبادله اختیار معامله نمودند. به‌تدریج فعالیت این بازار در خارج از بورس رو به زوال نهادند؛ به‌طوری‌که در حال حاضر، بخش اعظم معاملات در بورس‌های سازمان‌یافته صورت می‌پذیرد.[5]
مبانی قرارداد اختیار معامله[6]
قیمت اختیار معامله (Option Price)؛ به مبلغی اطلاق میشود که خریدار اختیار به‌سبب قرارداد برای کسب حق خرید یا فروش، به فروشنده اختیار پرداخت می‌کند که گاهی به آن "حق شرط" نیز گفته میشود. به‌عبارت دیگر، قیمت اختیار، عوضی است که خریدار قبول می‌کند برای به‌دست آوردن حق خرید یا فروش به فروشنده پرداخت کند. میزان این عوض در بازار تحت تأثیر عامل‌های گوناگونی مانند زمان سررسید قرارداد، قیمت توافقی خرید یا فروش در آینده، نوسان قیمت دارایی پایه در بازار، نرخ بهره و سود تقسیمی مورد انتظار در طول دوره عمر اختیار معامله تعیین میشود.
قیمت توافقی یا قیمت قابل اعمال (Exercise Price)؛ به مبلغی اطلاق میشود که با پرداخت آن، خریدار اختیار می‌تواند موضوع اصلی قرارداد را در آینده خریداری کرده یا نسبت به فروش آن اقدام کند.
سررسید یا تاریخ انقضا (Expiration Date)؛ به زمانی اطلاق میشود که در آن زمان، قرارداد اختیار معامله منقضی شده و به پایان می‌رسد. برخلاف اسناد تجاری که پس از حصول سررسید قابل مطالبه‌اند، قرارداد اختیار معامله تا سررسید معتبر و قابل اعمال بوده و با انقضای مدت از اعتبار ساقط میشود و دیگر فروشنده اختیار تعهد ندارد که نسبت به موضوع قرارداد اقدامی انجام دهد.
حجم قرارداد؛ به مقدارهایی اطلاق میشود که اختیار خرید یا فروش آن با قیمت توافقی تا سررسید مقرر به خریدار اختیار اعطا شده است. در هنگام انعقاد قرارداد، اختیار معامله باید به‌طور دقیق مشخص شود که در سررسید چه نوع دارایی و به چه حجمی مورد معامله واقع میشود. شایان ذکر است که قیمت توافقی، سررسید و حجم آن‌دسته از قراردادهای اختیار معامله که در بورس معامله میشود، به‌صورت استاندارد و از راه بورس تعیین میشود، در صورتی‌که این موردها در بازارهای خارج از بورس با توافق طرفین و پس از مذاکره تعیین میشود.[7]
انواع قراردادهای اختیار معامله
قرارداد اختیار معامله را می‌توان بنا به‌اعتباراتی، به انواع گوناگونی تقسیم کرد:
به اعتبار نوع حق مورد معامله؛ انواع متعددی دارد که شایع‌ترین آن "اختیار خرید" و "اختیار فروش" است. قرارداد اختیار خرید (Call Option) این حق را به خریدار اختیار می‌دهد که دارایی معینی را با قیمت مشخص در مدت‌زمان مقرر خریداری کند. به‌همین ترتیب، قرارداد اختیار فروش ((Put Option این حق را به خریدار اختیار می‌دهد که دارایی معینی را با قیمت مشخص در مدت زمان مقرر به فروش برساند. فروشنده مذکور در ازای فروش این حق، مبلغی را از خریدار به‌عنوان حق شرط دریافت می‌دارد.[8]
به اعتبار سررسید؛ به دو نوع "اختیار معامله امریکایی" و "اختیار معامله اروپایی" تقسیم میشود. اختیار معامله امریکایی (American Option) به اختیاری گفته میشود که در هر زمانی در مدت قرارداد قابل اعمال است و خریدار می‌تواند هر زمان که مناسب تشخیص داد، اختیار معامله را اعمال نماید؛ در حالی‌که اختیار معامله اروپایی European Option)) به اختیاری گفته میشود که فقط در پایان مدت قرارداد، قابل اعمال است. تقسیم‌بندی اختیارها به امریکایی و اروپایی ربطی به موقعیت جغرافیایی ندارد و فقط نشان‌دهنده دو روش قراردادی جهت اجرای اختیار، تلقی میشود.[9]
به اعتبار نوع عرضه به بازار؛ که به اولیه و ثانویه تقسیم میشود: بازار اولیه؛ بازاری است که نخستین عرضه و پذیره‌نویسی اوراق بهادار جدید‌الانتشار در آن انجام میشود و منابع حاصل از عرضه اوراق بهادار در اختیار ناشر قرار می‌گیرد. بازار ثانویه که به آن بازار دست دوم نیز گفته میشود، به بازاری اطلاق میشود که در آن، اوراق مالی (منتشرشده در بازار اولیه)، مورد دادوستد قرار می‌گیرد. این بازار، مکمل بازار اولیه و جزئی از بازارهای مالی شمرده میشود. در این بازار، قیمت‌ها براساس سازوکار عرضه و تقاضا تعیین میشود و شرایط لازم برای تبدیل دارایی‌های مالی به نقدینگی فراهم میشود.
به اعتبار نوع بازار؛ به دو نوع قابل معامله در "بازار بورس" و قابل معامله در بازارهای خارج از بورس (Over-The-Counter) تقسیم میشود. بورس اوراق بهادار، بازاری متشکل و خود انتظام است که اوراق بهادار در آن به‌وسیله کارگزاران و یا معامله‌گران طبق مقررات مورد دادوستد قرار می‌گیرند. بازارهای خارج از بورس، بازاری است در قالب شبکه ارتباط الکترونیک یا غیرالکترونیک که معامله‌های اوراق بهادار در آن بر پایه مذاکره صورت می‌گیرد. این‌دو بازار، تفاوت‌های اساسی با یکدیگر دارند. یکی از مهم‌ترین آنها این است که بازارهای فرابورس، تسهیلات آسان‌تری را برای خریداران فراهم می‌کند؛ زیرا طرفین شرایط قرارداد را آزادانه و در گفتگوی مستقیم تعیین می‌کنند؛ در حالی‌که اختیارات ارائه‌شده در بورس، استاندارد و متحدالشکل هستند. از سوی دیگر، مهم‌ترین ایراد اختیارهای خارج از بورس، فقدان ضمانت اجرای مؤثر برای تعهدهای فروشنده است.[10]
به اعتبار دارایی پایه؛ به انواع گوناگونی تقسیم میشود. اوراق بهادار، ارز، شاخص سهام، طلا، فلزات، انرژی (نفت خام، گاز و برق) فرآورده‌های نفتی، محصول‌های کشاورزی (جو، گندم و ذرت) و محصول‌های دامی (گاو و گوسفند) از موردهایی است که می‌تواند به‌صورت دارایی پایه، موضوع قراردادهای اختیار واقع شود. رایج‌ترین این نوع قراردادها عبارت است از:[11]
اختیار معامله سهام (Stock Option)؛ به‌طور مثال، کسی که قصد خرید 100 سهم شرکت سایپا را برای سه ماه دیگر دارد، اما از الان نگران افزایش قیمت سهام پیش‌گفته در خلال این مدت است، می‌تواند با فروشنده‌ای به توافق برسد که نامبرده با دریافت مبلغ اندکی، حق خرید 100 سهم شرکت سایپا را به قیمت هر سهم 000/10 ریال، تا سه ماه دیگر در اختیار وی قرار دهد. به‌سبب این قرارداد، خریدار اختیار می‌تواند حسب نوع قرارداد در خلال این مدت یا فقط در پایان آن به فروشنده اختیار مراجعه کرده و سهام مورد نظر را به همان قیمت توافقی، یعنی 000/10 ریال خریداری کند. شایان ذکر است که خریدار اختیار ملزم نیست که به‌طور حتم سهام پیش‌گفته را خریداری کند؛ اما مبلغی که بابت اختیار معامله پرداخت‌شده قابل استرداد نیست. در برابر، فروشنده اختیار، متعهد است حتی اگر قیمت سهام در خلال این سه ماه افزایش یابد، سهام پیش‌گفته را به همان قیمت توافقی به خریدار اختیار بفروشد.[12]
اختیار معامله شاخص سهام (Index Option)؛ اختیار معامله‌ای است که روی شاخص سهام ایجاد شده باشد. اولین اختیار معامله شاخص در سال1983 به‌وجود آمد. سپس سایر بورس‌ها نیز یکی پس از دیگری به بازار اضافه شد. در تمام بورس‌ها حجم مبادلات اختیار معامله سهام تقریبا یک سوم تا یک چهارم حجم مبادلات تمام اختیار معاملات سهام بوده است. دو دلیل عمده در فراگیر شدن این نوع از معاملات وجود دارد: اول اینکه روش تسویه حساب نقدی سرمایه‌گذاران را قادر می‌سازد بدون هیچ‌گونه اجباری برای دریافت یا تحویل سهام اقدام به داد و ستد اختیار معامله نمایند. دوم اینکه چون شاخص سهام نمایان‌گر مجموعه‌ای از سهام است، معامله روی آن به‌معنی معامله روی قسمت وسیعی از بازار خواهد بود و این به‌نفع معامله‌گرها است.
اختیار معامله قراردادهای آتی (Future Option)؛ که گاهی از آن به "اختیار معامله کالاهای اساسی" یاد میشود، یک ترکیب مهم از بازارهای اختیار معامله و بازارهای آتی است. این معامله به خریدار آن، حق خرید یا فروش یک قرارداد آتی در یک تاریخ آتی و با قیمتی که امروز توافق میشود را می‌دهد.[13]
راهبردهای ترکیب قراردادهای اختیار معامله
این راهبردها هم برای پوشش ریسک و هم برای بورس‌بازی مورد استفاده هستند. در این موارد، سرمایه‌گذار، به‌طور هم‌زمان به خرید و فروش اختیار خرید و اختیار فروش با ترکیب‌های مختلف اقدام می‌کند. این راهبردها به دو دسته تقسیم می‌شوند:
الف) راهبرد ترکیبی نامتقارن؛ که در آن دو یا چند قرارداد، اختیار خرید یا فروش را خرید و فروش می‌کند.
ب) راهبرد ترکیبی متقارن؛ این راهبرد، شامل ترکیب‌های مختلف هر دو قرارداد اختیار خرید و اختیار فروش صادره بر یک سهام خاص است.[14]
مزایای اختیار معامله
انعطاف‌پذیری؛ دارنده یک قرارداد آتی خرید، ملزم به خرید یک دارایی خاص در موعد معین و در قیمت خاص در آینده است؛ اما دارنده حق اختیار خرید در صورت تمایل و صلاح‌دید، دارایی خاص را در زمان معین در آینده و با قیمت مشخص خریداری می‌کند.
فرصت مناسب برای سرمایه‌گذاری؛ این ابزارها فرصت‌های خوبی در اختیار سرمایه‌گذاران قرار می‌دهد که معلول پایین بودن قیمت‌های برگه‌های اختیار معامله نسبت به قیمت دارایی‌های مالی مندرج در این برگه است. مثلا یک برگه اختیار خرید 100 سهم عادی را در نظر می گیریم که حق خرید 100 سهم 5000 ریالی را با قیمت توافقی 4500 ریال به دارنده آن می‌دهد. سهام در سطح 5000 ریال در قبال هر سهم (تفاوت بین قیمت‌های بازاری سهام عادی و قیمتی که در برگه اختیار قید شده است) دادوستد میشود. به هر حال، چون هر برگه اختیار معامله سهام همواره 100 سهم را دربرمی‌گیرد، قیمت واقعی برگه اختیار خرید 500 ریالی 50000 ریال است. با این وجود، دارنده برگه اختیار خرید، تقریبا همه سود سرمایه بالقوه‌ای که در سرمایه‌گذاری 50000 ریال سهام وجود دارد، یا حداقل آن بخش از سود سرمایه که در طول دوره تعیین شده برای برگه اختیار خرید ایجاد میشود را دریافت می‌کند.
مدیریت ریسک؛ اگر معامله‌گر لازم ببیند که کالا را به‌صورت نقد خریداری کند، نیز می‌تواند با فروش یک اختیار خرید روی آن کالا، ریسک خود را کاهش دهد. به این صورت که اگر قیمت نقد کالا کاهش یافت، قیمت قراردادهای اختیار معامله نیز کاهش خواهد یافت و سرمایه‌گذار می‌تواند قرارداد را در قیمت پایین‌تر بازخرید کند و با سودی که به‌دست می‌آورد، حداقل مقداری از ضرر کاهش قیمت کالای خریداری شده را جبران نماید. به این ترتیب، بازار اختیار معامله ابزاری است برای انتقال ریسک از کسانی که ریسک‌گریزند به طالبین ریسک و این موجب تمایل صاحبان سرمایه برای به‌کارگیری سرمایه بیشتر در بازارهای مالی میشود که در مجموع به‌نفع کل اقتصاد است.
برآورد قیمت؛ بازارهای اختیارمعامله هرچند از قیمت آینده کالای خاص برآورد قطعی ندارد، اما اطلاعات مفیدی در مورد ثبات یا عدم ثبات قیمت کالا در اختیار ما قرار می‌دهند. در واقع معاملاتی که در بازار اختیارات انجام میشود، مبین انتظار بازار از قیمت آینده کالاها است.
افزایش کارآیی بازار؛ وجود فرصت‌های آربیتراژ، بیان‌گر عدم کارآیی بازار است. سهولت معاملات در بازار اختیارات و هزینه اندک آنها، موجب تسهیل معاملات میشود؛ که تعدیل قیمت‌ها و در نتیجه از بین رفتن فرصت‌های آربیتراژ [15]را به‌دنبال خواهد داشت که این موجب افزایش کارآیی بازار میشود.
نتایج عملیاتی؛ بازارهای اختیار معامله، هزینه‌های معاملاتی پایین‌تری نسبت به بازارهای اسپات[16] دارند؛لذا استفاده از ابزارهای این بازار برای سرمایه‌گذاران مطلوب‌تر است. علاوه‌بر این، بازارها در مقایسه با بازارهای نقد، دارای قدرت نقدینگی بیشتری هستند.[17]
اختیار معامله و اوراق بهادار
برخی از اوراق بهادار خصوصیات اختیار معامله را دارند؛ که عبارتند از:
وارانت (Warrant)؛ وارانت، اوراق بهاداری است که به دارنده‌اش، حق خرید سهام عادی را به‌قیمت ثابت (معین) در یک مقطع زمانی مشخص می‌دهد و در عین حال برای دارنده آن، خرید سهام الزام‌آور نیست.[18] وارانت، در واقع عبارت است از اختیار خریدی که روی اوراق بهادار شرکت توسط خود شرکت منتشر میشود و در زمان انتشار، معمولا تاریخ انقضای طولانی‌تری نسبت به اختیار خرید دارد (مثلا پنج سال یا بیشتر) وارانت‌های بدون تاریخ انقضا (همیشگی)، نیز منتشر شده‌اند. [19]
حق تقدم (RIGHT)؛ حق تقدم شبیه وارانت است؛ از این جهت که حق تقدم، اختیار خریدی است که توسط خود شرکت روی سهام شرکت صادر شده است. حق تقدم که گاهی به آن وارانت پذیره‌نویسی نیز گفته میشود، به سهام‌داران موجود حق‌پذیره‌نویسی سهام عادی جدید را قبل از عرضه به عموم اعطا می‌کند. حق‌تقدم‌ها برخلاف وارانت‌ها معمولا عمر کوتاهی دارند (بین دو تا ده هفته) و برخلاف وارانت‌ها، قیمت اعمال آنها پایین‌تر از قیمت اعمال وارانت تعیین میشود.
بازخرید اوراق قرضه (Bond Call Provisions)؛ بسیاری از شرکت‌ها اوراق قرضه همراه با شرایط بازخرید منتشر می‌کنند؛ که اجازه بازخرید اوراق قرضه را قبل از تاریخ سررسید و معمولا در قیمتی بالاتر از ارزش اسمی به شرکت می‌دهد. فروش این اوراق، معادل با فروش اوراق قرضه معمولی، هم‌زمان با خرید یک اختیار خرید توسط شرکت است که بهای این خرید در حقیقت در بهای کمتر این نوع اوراق قرضه نسبت به اوراق قرضه معمولی نهفته است. فروشنده اختیار خرید نیز همان خریدار این اوراق قرضه است. قیمت اعمال این اوراق، ممکن است برای تاریخ‌های اعمال مختلف متفاوت باشد.
اوراق بهادار قابل تبدیل (Convertible Securities)؛ یک ورق قابل تبدیل، ورقه بهاداری است که تحت شرایط خاص، قابلیت تبدیل به یک نوع دیگری ازاوراق بهادار شرکت منتشرکننده را دارا است. این اوراق، هم می‌توانند مانند سهام ممتاز و اوراق قرضه، سود ثابت داشته باشند و هم مانند سهام عادی می‌توانند از عایدات سرمایه‌ای برخوردار باشند. یعنی از امتیاز اختیار تبدیل این اوراق به سهام عادی شرکت منتشرکننده برخوردارند. در نوع سوم، قبل از انقضای اختیار، خریدار فقط در تاریخ معینی می‌تواند آن‌را به اجرا بگذارد. به این‌گونه اختیارات اصطلاحا (اختیارات آتلانتیک) اختیارهای با زمان‌های محدود و یا اختیارهای شبه آمریکایی می‌گویند. در حال حاضر، اکثر اختیارهایی که در بورس‌های رسمی معامله میشود از نوع آمریکایی است. اختیارات انرژی، شامل نفت خام و فراوردها، معمولا آمریکایی است.[20]
منابع :
[1]. Hudson Alastair; The Law on Financial Derivatives, London, Sweet & Maxwell, 2006, P28.
[2]. حسین‌زاده، جواد و شیروی، عبدالحسین؛ بررسی فقهی و حقوی قرارداد اختیار معامله، تهران، فصلنلمه علمی- پژوهشی اقتصاد اسلامی، 1386، ش27، ص104.
[3]. معصومی‌نیا، غلام‌علی؛ ابزارهای مشتقه، بررسی فقهی و اقتصادی، تهران، پژوهشگاه فرهنگ و اندیشه اسلامی، 1387، چاپ اول، ص262.
[4] . رضایی، مجید؛ اوراق اختیار معامله از منظر فقه امامیه، تهران، فصلنامه پژوهشی دانشگاه امام صادق، 1384، ش25، ص118-120.
[5]. هال، جان؛ مبانی مهندسی مالی، ترجمه سجاد سیاح و علی صالح‌آبادی، تهران، رایانه تدبیرپرداز، 1384، چاپ اول، ص35-36.
[6]. حسین‌زاده، جواد و شیروی، عبدالحسین؛ پیشین، ص105.
[7]. درخشان، مسعود؛ مشتقات و مدیریت ریسک در بازارهای نفت، تهران مؤسسه مطالعات بین‌المللی انرژی، 1383ش، چاپ اول، ص196.
[8]. صالح آبادی، علی؛ بازرارهای مالی اسلامی، تهران، دانشگاه امام صادق، 1385، چاپ اول، ص74.
[9]. جهانخانی، علی، و پارسائیان، علی؛ بورس اوراق بهادار، تهران، انتشارات دانشکده مدیریت دانشگاه تهران، 1375، چاپ دوم، ص294.
[10]. فطانت، محمد و آقاپور، ابراهیم؛ اوراق اختیار معامله در بازار سرمایه، تهران، موسسه تحقیقات پولی و بانکی پژوهشکده بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران، 1380، چاپ اول، ص29-36.
[11]. هال، جان؛ پیشین، ص311.
[12]. حسین‌زاده، جواد و شیروی، عبدالحسین؛ پیشین، ص104.
[13]. فطانت، محمد، و آقاپور، ابراهیم؛ پیشین، ص23-25.
[14]. هال، جان؛ پیشین، ص379-391.
[15] . آربیتراژ در علم اقتصاد و مالیه، به‌معنای بهره گرفتن از تفاوت قیمت بین دو یا چند بازار برای کسب سود است. برای مثال فرض کنیم یک بانک ترکیه‌ای یک شعبه درایران و یک شعبه در ترکیه داشته باشد، حال اگر انتقال پول بین دوکشور کاملا آزاد باشد این بانک می‌تواند از شعبه ترکیه که پول بیشتری درآن ذخیره شده، مقداری را به شعبه ایران منتقل کند و در ایران به عنوان وام به فروش برساند، طبق فرایندهای عرضه و تقاضا، به‌سادگی می‌توان دریافت که به‌علت کاهش عرضه وام در مبدأ (ترکیه) نرخ بهره وام بالا می‌رود و در ایران برعکس.
[16] . بازاری که معاملات در قیمت جاری و لحظه‌ای انجام می پذیرد.
[17]. معصومی‌نیا، غلام‌علی؛ پیشین، ص264-266.
[18]. شهرآبادی، ابوالفضل؛ حق تقدم خرید و اوراق قرضه قابل تبدیل به سهام عادی، تهران، مجله حسابدار،1377، ش127، ص27.
[19]. هال، جان؛ پیشین، ص333-334.
[20]. معصومی‌نیا، غلام‌علی؛ پیشین، 290-291.