كلمات كليدي : اوراق سلف، بيع سلم، سلف موازي، صلح، تأمين مالي، ابزاري عمليات بازار باز، ريسك، نقدينگي
نویسنده : حسين كفشگر جلودار
اوراق سلف، اوراق بهاداری است که براساس قرارداد سلف منتشر می‌شود. سلم مترادف با سلف و عکس نسیه و از اقسام بیع است[1] و در لغت به‌معنای پیش‌پرداخت، قبول کردن، اطاعت نمودن[2] و به معنی بیعی است که به‌موجب آن، خریدار، وجوه مورد تعهد خود را از پیش به فروشنده می‌پردازد و فروشنده متعهد می‌شود که جنس مورد معامله را پس از انقضای مدت معین به خریدار تحویل دهد.[3] طبق نظر فقها، اگر در قرارداد بیع برای تحویل مبیع مدت تعیین شود، معامله را بیع سلف یا سلم می‌گویند.[4] مبیع در سلف (به‌صورت)، کلی در ذمه است که در برابر مال نقد و برای سررسید معیّنی فروخته می‌شود.[5] به‌عبارت دیگر، در سلم خریدار از فروشنده چیزی را خریداری می‌کند که مثمن را در آینده از او تحویل بگیرد و بهای آن‌را با مال حاضر یا آنچه در حکم حاضر است، بپردازد.[6] به مشتری مسلِم به کسر لام و به فروشنده مسلم الیه گفته می‌شود. کالایی که فروخته می‌شود مسلم فیه و بهای آن‌را مسلم به فتح لام گویند.[7]
صکوک (اوراق) سلف، نخستین‌بار در بحرین منتشر شد. مؤسسه پولی بحرین برای نخستین بار در حوزه کشورهای خلیج فارس در سال 2001، اسناد دولتی مطابق با قوانین اسلامی منتشر کرد. ارزش این اسناد، 25 میلیون دلار امریکا، به‌شکل اوراق 3 ماهه و با عنوان اوراق بهادار "صکوک سلم" بود. اوراق پیش‌گفته، نرخ بازدهی ثابت 95/3 درصدی داشت؛ که مبتنی بر نرخ بهره نبود. این صکوک، در بحرین تا سال 2003، 23 بار منتشر شد و ارزش آن حدود 625 میلیون دلار بوده است.[8]
بعد از اجرای موفق بانکداری بدون ربا در بسیاری از کشورهای اسلامی، اندیشمندان مسلمان در زمینه طراحی ابزارهای مالی اسلامی، مطالعات گسترده‌ای روی انواع عقود شرعی برای ابزارسازی صورت گرفت. اندیشمندان توانستند انواع صکوک مانند: اوراق مشارکت، قرض‌الحسنه، مرابحه، اجاره، استصناع، مزارعه و مساقات طراحی کنند که برخی، قابلیت استفاده در جایگاه ابزار سیاست پولی را نیز داشتند. ویژگی این ابزارها این است که به‌طور معمول برای طرح‌ها و پروژه‌های میان‌مدت و بلندمدت به‌کار می‌روند.[9] اما برای تکمیل بازار پول و سرمایه، نیاز به اندیشه طراحی ابزارهای دیگر با کاربردهای کوتاه‌مدت بود؛ به‌نظر می‌رسد می‌توان با استفاده از قرارداد سلف این نیاز را برآورده کرد.[10]
هم‌اکنون علاوه‌بر کشور بحرین، دیگر کشورهای اسلامی مانند ایران نیز درصدد استفاده از عرضه اوراق سلف نفتی به‌صورت گسترده از طریق شبکه بانکی و شبکه کارگزاری در بازار سرمایه هستند. این اوراق به‌جهت اینکه در مرحله طراحی بوده و هنوز به مرحله اجرا نرسیده است، معایب و مزایای واقعی و اصلی آن پنهان مانده است. با این حال برخی راه‌کارها را می‌توان ارائه داد که به برخی از آنها در این متن اشاره شده است.
شرایط صحت بیع سلم
عمده شرایطی که دربیع سلم معتبر است، عبارتند از: ذکر جنس و وصف مورد معامله، تعیین مدت، تعیین مبیع از نظر وزن و کیل، وجود مورد معامله در هنگام سررسید، دریافت بهای جنس مورد معامله قبل از متفرق شدن[11] و عدم فروش جنسی که به سلف خریده است.[12]
مدل عملیاتی اوراق سلف
در الگوی عملیاتی اوراق سلف دولت بحرین، آلومینیوم به‌صورت دارایی پایه در نظر گرفته شده است. دولت بحرین براساس قرارداد سلف، گواهی‌‌هایی به‌ارزش یکسان را برای دریافت آلومینیوم به‌وسیله بانک اسلامی بحرین (BIB) به مشتریان می‌فروشد. بانک اسلامی بحرین در جایگاه امین و به نمایندگی از سوی دیگر بانک‌های اسلامی که مایل به شرکت در این قرارداد سلف (خریداران اوراق) هستند، معرفی می‌شود. براساس قرارداد سلف، دولت بحرین به تحویل مقدار مشخصی آلومینیوم به خریداران اوراق در آینده متعهد می‌شود. خریداران اوراق، دولت بحرین را در جایگاه نماینده فروش آن مقدار مشخص آلومینیوم در زمان تحویل از راه شبکه توزیع دولت منصوب می‌کنند. دولت بحرین تعهد دیگری نیز به بانک اسلامی بحرین میدهد مبنی بر اینکه آلومینیوم‌ها را به قیمتی بفروشد که برای صاحبان اوراق سلف، بازدهی برابر بازده دیگر ابزارهای کوتاه‌مدت بازار پولی متعارف داشته باشد. آن به این معنا است که اوراق بهادار سلف ویژگی‌ای شبیه اسناد خزانه دولتی کوتاه‌مدت دارند. در مرحله دوم، دولت براساس وکالتی که از طرف صاحبان اوراق دارد، آلومینیوم پیش‌گفته را به‌صورت نقد به خریداران آلومینیوم فروخته و پول آن را دریافت می‌کند، سپس با پرداخت آن به‌صورت اصل سرمایه و سود قرارداد سلف، اوراق سلف را از صاحبان اوراق پس می‌گیرد.[13]
ریسک اوراق سلف
ریسک مهم این اوراق، کاهش قیمت کالا در سررسید است. قیمت اوراق در بازار ثانویه برحسب پیش‌بینی از قیمت کالا در سررسید و فاصله زمانی تا سررسید تعیین می‌شود. به‌صورت طبیعی و در وضعیت یکسان، هرچه به سررسید نزدیک‌تر شویم، قیمت اوراق سلف بالاتر خواهد رفت. بنابراین، افرادی که اوراق را زودتر خریداری کرده‌اند، به‌طور معمول سود خواهند کرد. مؤسسه‌های تولیدی می‌توانند با اعمال تخفیف‌هایی برای دارندگان اوراق نسبت به مشتریان دیگر، انگیزه خرید اوراق را بیشتر کنند.[14]
کاربردهای صکوک سلف[15]
تأمین مالی بنگاههای اقتصادی؛ یکی از مهم‌ترین موردهای استفاده از صکوک از جمله صکوک سلف، تأمین مالی بنگاههای اقتصادی است. با این روش، از یک‌سو پس‌‌اندازکنندگانی که به‌علت کوچک‌بودن حجم سرمایه خود یا به‌علت نداشتن مهارت کافی، توانایی سرمایه‌گذاری مستقیم ندارند، می‌توانند با خرید اوراق پیش‌گفته، از راکد ماندن وجوه خود جلوگیری کرده و از سود آن بهره‌مند شوند. از سوی دیگر، بنگاههای اقتصادی اعم از خصوصی یا دولتی که با کسری منابع مالی روبه‌رو هستند، می‌توانند از راه انتشار این اوراق و با پیش‌فروش محصول خود، بخشی از وجوه مورد نیاز خود را تأمین کنند. تفاوت این روش، با اوراق سهام و اوراق مشارکت این است که اولاً، خریدار در مالکیت و مدیریت بنگاه شریک نخواهد بود؛ در نتیجه در نیازهای مالی کوتاه‌مدت و موردی، برای صاحبان بنگاه ترجیح خواهد داشت. ثانیاً، با توجه به امکان تعیین دامنه سود آن، برای افراد ریسک‌گریز و متعارف جاذبه خواهد داشت.
جبران کسری بودجه؛ برخی از دولت‌ها برای جبران کسری بودجه مورد نیاز خود به پیش‌فروش بین‌المللی محصولات و مواد خام اقدام می‌کنند؛ این کار، باعث انتقال بخشی از ارزش افزوده ملی (به‌ویژه زمانی که دولت به‌علت نیاز مالی شدید، احتیاج به تأمین مالی دارد و از طرف دیگر به‌علت وضعیت خاص سیاسی و اقتصادی، قیمت فروش مواد خام پایین است)، به خارج از کشور می‌شود. در این موارد، دولت می‌تواند با انتشار اوراق سلف، محصولات یا مواد خام را به مردم بفروشد؛ سپس در سررسید به وکالت از طرف صاحبان اوراق، محصولات یا مواد خام را به‌صورت نقد در بازارهای جهانی فروخته و با صاحبان اوراق تسویه کند. به این ترتیب، کسری بودجه دولت تأمین می‌شود و تفاوت قیمت نقد و سلف، در قالب سود اوراق سلف به مردم کشور می‌رسد.
پوشش ریسک؛ یکی از مشکلاتی که تولیدکنندگان با آن روبه‌رو هستند، این است که درباره عرضه مواد اولیه و کالاهای واسطه‌ای که در فرایند تولید آنها مورد استفاده قرار می‌گیرد، نگران هستند. آنان نمی‌دانند آن مواد و کالاهای واسطه‌ای در آینده به اندازه کافی و با قیمت مناسب عرضه می‌شود یا نه؟. ممکن است، عرضه آنها در بازار در اثر حادثه‌ای طبیعی کم شود یا افرادی با پدید ساختن انحصار و تقاضاهای مصنوعی، قیمت آن‌را بالا ببرند. از طرف دیگر فروشنده مواد اولیه و کالاهای واسطه‌ای نیز نگران هستند. آنان نیز نمی‌دانند مواد اولیه و کالاهای واسطه‌ای تولیدی خود را می‌توانند در آینده به‌اندازه کافی و با قیمت مناسب عرضه کنند، یا نه؟.ممکن است افرادی با ایجاد انحصار و عرضه‌های مصنوعی، قیمت را پایین بیاورند. وجود بازار سلف برای مواد اولیه و کالاهای واسطه‌ای به‌ویژه در قالب اوراق سلف باعث رفع نگرانی درباره هر دو گروه از تولیدکنندگان می‌شود. تولیدکننده مواد اولیه و کالاهای واسطه‌ای با اطمینان از تقاضا و قیمت آینده، به برنامه‌ریزی اقدام می‌کند و استفاده‌کننده از آن مواد و کالاها نیز برای خود برنامه‌ریزی می‌کنند.
کشف قیمت؛ یکی از متغیرهای اساسی در بازار مواد اولیه و کالاهای واسطه‌ای نوسان‌های فصلی و مقطعی قیمت آنها است. مهم‌ترین عامل تغییرهای کوتاه‌مدت قیمت کالاها، تغییرهای قیمت مواد اولیه و کالاهای واسطه‌ای است. وقتی عمده بنگاههای اقتصادی و کسانی که در تقاضای بازار نقش دارند، از پیش مواد اولیه و کالاهای واسطه‌ای مورد نیاز خود را خریداری کرده باشند، علت خاصی بر تغییرهای قیمت آنها نخواهد بود و به‌تبع آن، قیمت محصول‌ها نیز تثبیت می‌شود. ثبات مستمر و بادوام قیمت‌ها باعث کشف قیمت‌های واقعی و عادلانه در بازارهای گوناگون اقتصادی به‌ویژه در بازار مواد اولیه و کالاهای واسطه‌ای و بازار محصول‌های نهایی خواهد بود، گسترش معامله‌های سلف به‌ویژه به‌صورت اوراق بهادار، نقش مهمی در تثبیت قیمت‌ها و رسیدن بازار به قیمت‌های واقعی ایفا می‌کند.
ابزاری مناسب سیاست پولی برای عملیات بازار باز؛ با حذف اوراق قرضه دولتی به‌ویژه اسناد خزانه کوتاه‌مدت از نظام اقتصادی، اجرای سیاست پولی با اختلال روبه‌رو می‌شود؛ چراکه عملیات بازار باز (خرید و فروش اوراق قرضه و اسناد خزانه به‌وسیله بانک‌های مرکزی) سریع‌ترین و مؤثرترین ابزار سیاست پولی شمرده می‌شود؛ اوراق سلف دولتی با سررسیدهای کوتاه‌مدت و میان‌مدت می‌تواند این خلأ را پر کند. اگر بانک مرکزی قصد اعمال سیاست پولی انبساطی داشته باشد، با خرید این اوراق به قیمت بیشتر، نقدینگی را در جامعه تزریق خواهد کرد؛ در برابر، برای انجام سیاست انقباضی به فروش این اوراق و جمع‌آوری نقدینگی در دست مردم اقدام می‌کند. بدیهی است در این صورت لازم است اوراق سلف را به قیمت پایین‌تر از قیمت بازار بفروشد تا مردم انگیزه خرید از بانک مرکزی را داشته باشند.
راه‌حل‌های استفاده از اوراق سلف[16]
بررسی دیدگاه‌های فقهی نشان میدهد مانع جدی بر سر راه ابزارسازی قرارداد سلف، جایز نبودن فروش مجدد مبیع سلف پیش از سررسید است که به باور اغلب فقیهان شیعه و اهل سنت اشکال دارد. برای حل مشکل، راه‌کارهای زیر مطرح است:
سلف موازی؛ هریک از فروشنده و خریدار سلف می‌تواند در کنار سلف اولیه، به معامله سلف مستقل دیگری با همان فرد یا افراد دیگر اقدام کند. چنین معامله‌ای در عرف بازار متداول است. کسی که مقداری از کالایی را پیش‌خرید کرده است، می‌تواند به‌منظور برخورداری از سود، با انعقاد معامله سلف دیگری کل یا مقداری از آن کالا را به افراد دیگری به‌قیمت بیشتری بفروشد. طبیعی است که سررسید سلف دوم باید هم‌زمان یا متأخر از سلف اول باشد، در معامله پیش‌گفته، خریدار در سلف اول، فروشنده در سلف دوم خواهد بود؛ به‌طور مثال، تاجر جزئی که به قراردادهای متعدد سلف، از ده کشاورز هر کدام یک تن برنج خریده است، جهت تأمین مالی یا پوشش ریسک خود به پیش‌فروش ده تن برنج به تاجر عمده اقدام می‌کند، همان‌طور که وی نیز ممکن است در قرارداد سلف دیگری به شخص دیگری واگذارد. چنین معامله‌هایی مشهور به سلف موازی هستند و تمام معامله‌ها بر روی مبیع کلی که وصف‌های آن در معامله تعیین‌شده، انجام می‌گیرد. هریک از این معامله‌ها مستقل از دیگری است؛ به همین جهت اگر یکی از قراردادهای سلف مشکل پیدا کند، به سلف دیگر تعدی پیدا نمی‌کند.
واگذاری وکالتی؛ استفاده از عقد وکالت در بیع سلف به این صورت است که خریدار اولیه، هنگامی که قصد دارد اوراق سلف خود را (که سند دال بر مالکیت مشاع وی بر کالای خاصی است) بفروشد، به‌جای فروش با گرفتن مبلغی معادل قیمت روز اوراق سلف به‌صورت قرض، به دیگری وامی‌گذارد و به وی وکالت میدهد تا در سررسید، کالا را از جانب وی قبض کرده و به وکالت از وی به خودش یا دیگری به همان قیمت بفروشد و بابت طلبی که به‌صورت قرض از واگذارکننده اوراق سلف دارد، بردارد. همچنین برای اینکه افراد دیگری هم بتوانند به بازار ثانوی این اوراق وارد شوند، می‌تواند به دریافت‌کننده اوراق سلف افزون بر وکالت در فروش، وکالت در توکیل هم بدهد. به این بیان که وی نیز حق داشته باشد با گرفتن مبلغی معادل قیمت روز اوراق سلف، وکالت در تحویل و فروش و تسویه کند. البته ضروری است این وکالت، از راه عقد خارج لازم، لازم شده و نتوان آن‌را فسخ کرد.
صلح مبیع سلف؛ صلح به‌معنی سازش و آشتی و توافق است.[17] در اصطلاح هم قراردادی است که به‌موجب آن، انسان با دیگری سازش می‌کند که مقداری از مال یا منفعت مال خود را ملک او کند یا از حق خود بگذرد.[18] بر این اساس، در سلف، خریدار اول می‌تواند پیش از سررسید و قبض کالا، آن‌را از راه صلح به دیگری واگذارد. افراد بعد نیز از راه صلح می‌توانند این کار را ادامه دهند. در این روش، به‌مقتضای قرارداد صلح، خریداران اوراق سلف مالک مبیع در ذمه فروشنده اول شده و فروشندگان بعدی از بازار خارج می‌شوند. بنابراین سرانجام نفر آخر با مراجعه به فروشنده اول، کالا را دریافت می‌کند.